lunes, 5 de abril de 2021

Amadeus: análisis de inversión AMS

Invertir en Amadeus

Negocio de Amadeus (AMS)

Amadeus es el mayor de un oligopolio de tres, donde el segundo es Sabre y el tercero TravelPort. Tiene la mayor cuota mundial de reservas de sistemas de distribución de billetes de aviónes global con un 44% a finales de 2019 (segmento "GDS" o Global Distribution System). Este segmento representa el 56% de los ingresos totales de Amadeus, tiene contratos a 3-5 años y cobra un fee de unos 4 euros y medio por billete a las aerolíneas (aunque diferencia entre billetes de trayecto corto, medio y largo,y está en ascenso) por proporcionarle una fuente de ventas. Sin embargo, el usuario del sistema son las agencias de viaje (principalmente online), que tienen una fuente centralizada de información para ofrecer a los clientes en tiempo real de la disponibilidad de todos los asientos de todas las aerolíneas, entre otras cosas. Las agencias, además, reciben dinero por usar el GDS, de manera que la aerolínea se ve "obligada" a aceptar el fee, pues el 75% de las ventas provienen de agencias.

El resto es la división de soluciones de IT (44% de las ventas) con un buen crecimiento (18-20%) y que se dirige a los mercados de aerolíneas principalmente, pero también aeropuertos, ferrocarriles, hoteles e inteligencia empresarial. En esta división, aprovechando la grandísima base de datos de vuelos y aerolíneas, están desde estudios de mercado tipo consultoría, hasta gestión de equiajes, de asientos y pesos en aviones, check-in, previsión de afluencias a aeropuertos, etc.



MOAT de Amadeus

El principal moat es ser el punto de encuentro entre dos mercados, las aerolíneas y las agencias de viaje (online en su mayoría), reportando a las primeras una gran cantidad de ventas y a las segundas un software que les permite tener una amplia gama de vuelos y operadores para sus clientes. Por tanto, es una empresa molesta pero necesaria para ambos, y el coste que les supone se paga solo. Hay además cierto switching cost y alta relación beneficio para sus clientes respecto del coste que les genera, aunque sea a regañadientes,lo que representa un cierto poder respecto a ellos. Finalmente, replicar esa base de datos y de acuerdos entre cientos o miles de aerolíneas y agencias de viajes es complicado.

Riesgos de Invertir en Amadeus

La principal amenaza es Google con su buscador de vuelos en el propio buscador de Alphabet (hace 10 años compró ITA, empresa para ofrecer tal servicio de GDS, pero redireccionando directamente a los usuarios hacia las webs de las aerolíneas), aunque de momento no ha tenido impacto y ya lleva varios años.

Crecimiento futuro de Amadeus

Dado que ya tiene gran cuota mundial, el motor de crecimiento vendrá del incremento de vuelos de clase media y turismo sobre todo en Asia y, como opcionalidad, de extender el modelo de negocio a sectores como trenes, hoteles, alquiler de coches, etcétera, cosa que ya ha empezado a hacer con acuerdos, por ejemplo, con Booking. Si tiene el mismo éxito que en el sector de la aviación, podría crecer a ritmos del 10% durante muchísimos años más. Por ejemplo, últimamenete ha firmado una asociación con Microsoft para usar su nube y desarrollar "productos innovadores" para extender servicios a otros sectores empresariales. Sabre ha hecho lo propio con Google.

Números pricipales: análisis cuantitativo
Obviando el 2020, donde las reservas de Amadeus y Sabre cayeron un 80% aproximadamente por el covid, la empresa ha tenido siempre baja deuda (deuda financiera neta / ebitda de 1.5 veces), alto ROE (en torno al 30%) y ROCE (en torno al 18%), es poco intensiva en capital, tiene un bajo coste marginal por cada aumento marginal de ventas y ha presentado un crecimiento de doble dígito durante muchos años (últimos años 12-15%). Es la de mayor calidad de entre los competidores y Sabre en particular arrastra una gran deuda y menor crecimiento.

Valoración de Amadeus en bolsa

Morningstar prevee recuperación de la pandemia del 50% vs 2019 en 2º semestre de 2021 y del 100% en 2024, con FairValue a febrero de 2021 de 50€.

Es difícil saber cuándo se recuperarán niveles de vuelos de 2019. Probablemente disminuyan los vuelos por trabajo pero aumenten los de turismo tras tanto confinamiento tras la recuperación y las vacunas. Supongamos que sea en 2023. Si desde 2023 suponemos un crecimiento del 10% anual durante 5 años, 8% otros 5años, 5% otros 5 y luego 2% a perpetuidad, el valor por descuento de flujos de caja sería de 64€ para 2023 para tasa de descuento del 9%. Algo pobre si ahora cotiza a 57€. Por múltiplos comparables, si aplicamos un PE de 25 veces y estimamos crecimiento del 10% durante 5 años desde 2023, tendríamos un precio objetivo de 104€ para 2028, que supone desde 2023 una TIR del 15%. La TIR desde 2021 sería más baja, del 11 o 12%. Y el precio objetivo para 2023 serían unos 64 euros si se produce esta recueración asumida de niveles de 2019, lo cual sería poco margen de seguridad a corto/medio plazo pero buena opción para largo. Las perspectivas en países como China o últimos datos de Israel o USA son buenas sin embargo y es probable que haya un pico de gente deseosa de viajar para dentro de no tanto.

En definitiva, amadeus es una buena empresa para el largo plazo, mucha calidad, buen moat, vientos razonablemente de cola, opcionalidad, poco intensiva en capital y buen crecimiento, pero cotizando a un precio justo para 2021, aunque con upside para años venideros conforme haya recuperación (ya bastante descontada) y crezca el negocio.

Foro de Inversión: análisis de Amadeus

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Hilo de Twitter sobre Amadeus:  https://twitter.com/7_bagger/status/1379098655412649987
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